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衰退的预警指标：美国暂未出现衰退信号，但经济衰退风险逐渐提升。根据持续申请失业救济金人数、新增非农就业人数、萨姆规则衰退指数、失业率指标、非制造业PMI指数和芝加哥联储全国活动指数来看，美国经济暂未出现衰退信号。但随着美联储加息进入尾声，加息负面效应逐渐外溢，以及欧美银行业体系风险冲击等黑天鹅事件持续扰动，经济发生衰退的风险开始增加。10Y-2Y美债收益率倒挂、The Conference Board经济领先指数和OECD综合领先指标可以作为佐证。

宏观环境和当前形势研判：根据上一轮经济周期中货币紧缩到衰退的传导时间来算，美国经济大概率于今年9月前后迎来衰退。海外方面，美国通胀下行但韧性犹存、风险暴露但敞口可控，经济放缓而衰退未至，后续需要进一步关注美联储货币政策拐点。国内方面，中美经济周期错配，经济弱复苏趋势延续，政策改善未来可期。据上一轮经济周期表现看，货币紧缩到经济衰退的传导大约为18个月左右。而美联储的本轮加息周期开启于2022年3月，按照18个月的传导周期来算，美国经济大概率于今年9月前后陷入衰退。

复盘历次衰退周期中资产表现，黄金>债券>股票>大宗商品。从表现上来看，衰退期间，美债利率下行，黄金价格大概率会走出上行趋势。商品市场和权益资产前期表现则相对承压，但随着宽松货币政策持续发酵和中长期经济复苏，大宗和权益资产价格都将回归历史中枢。此外，从DCF现金折现模型分析来看，权益资产表现不佳主要是受业绩下滑和风险偏好上行等共同拖累影响；债券资产表现较好则是受利率下行提振影响；大宗商品方面，利率下行利好贵金属。而工业金属和能化产品则在流动性收紧和需求萎缩的压制下大幅走低。从节奏上看，债市通常最先反应衰退预期，权益市场反应领先于大宗商品。

未来配置思路：1）股票：货币政策转向预期，叠加金融风险冲击减弱，风险资产短期承压，但中长期修复可期。其中，从行业上看，在衰退期间，需求相对稳定和盈利冲击较小的日常消费和金融行业在衰退期间表现相对较好。从规模上看，衰退期间大盘股优于中盘股优于小盘股。从风格上看，当货币政策出现转向，市场利率下行，短期内成长股弹性更高。但中长期随着市场回归基本面，价值可能更为占优。从市场来看，更为成熟的发达市场表现优于新兴市场。2）债券方面，美联储加息接近尾声，货币政策或将出现转向，利率下行利好利率债。3）大宗方面，随着美国10年期国债收益率触顶回落，以及欧美银行体系风险暴露发酵，全球避险情绪上行，具有避险属性的黄金存在一定配置价值。

风险提示：疫情反复，通胀超预期，海外货币政策超预期等。

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